بازار سرمایه ایران در یک دهه گذشته تجربهای پرفرازونشیب را از سر گذرانده است؛ از رونق تاریخی سال ۱۳۹۹ که شاخص کل را به اوج رساند تا ریزشهای بلندمدتی که میلیونها سهامدار خرد را با زیان مواجه کرد. در تمام این سالها یکی از پرسشهای همیشگی فعالان بازار این بود که «دولت و نهادهای سیاستگذار تا کجا از بازار حمایت خواهند کرد؟» حالا اما اظهارنظر دبیرکل کانون کارگزاران مبنی بر اینکه «بازار سرمایه دیگر به حمایت مستقیم نیاز ندارد»، روایتی متفاوت را در دستور کار قرار داده است.
این جمله کوتاه، اگرچه در نگاه نخست امیدوارکننده به نظر میرسد، اما میتواند سرآغاز بحثی جدی درباره بلوغ واقعی بازار، مسئولیتپذیری نهادهای مالی و سرنوشت سهامداران خرد باشد. پرسش اصلی این است: آیا این اظهارنظر نشانه پایان یک دوران است یا مقدمهای برای کاهش تعهدات حمایتی در شرایطی که بازار هنوز به آن نیاز دارد؟ پاسخ به این پرسش، نه فقط برای فعالان بورس، بلکه برای هر شهروندی که بخشی از پسانداز خود را به این بازار سپرده است، تعیینکننده خواهد بود.
زمینه؛ بازار سرمایه ایران در مسیر «حمایتزدایی»
برای درک معنای این اظهارنظر، باید به یاد آوریم که بازار سرمایه ایران در سالهای پس از جهش ۱۳۹۹ چگونه اداره شد. الگوی غالب در آن مقطع، «حمایت مستقیم» بود: خرید سهام توسط صندوق توسعه ملی و صندوق تثبیت بازار سرمایه، انتشار اوراق تبعی، اعمال محدودیتهای دامنه نوسان و حتی تشکیل جلسات سران قوا برای تصمیمگیری درباره بازار. هر یک از این ابزارها در کوتاهمدت مانع ریزش بیشتر شد، اما در بلندمدت «ریسک مداخله» را به بخشی از انتظارات بازار تبدیل کرد.
نتیجه این روند، شکلگیری یک وابستگی روانی بود: سهامدار خرد به سیگنالهای حمایتی عادت کرد و هر بار که خبری از تزریق منابع یا وعدهای از سوی مسئولان منتشر میشد، شاخص و معاملات واکنش نشان میدادند. این الگو، بازار را به جای آنکه بر اساس بنیادهای اقتصادی و سودآوری شرکتها قیمتگذاری شود، به میدانی برای پیشبینی رفتار سیاستگذار تبدیل کرد. در چنین فضایی، اظهارنظر اخیر دبیرکل کانون کارگزاران را باید در بستر همین تاریخچه خواند؛ جایی که بازار عملاً با نوعی «بیمه دولتی» عادت کرده بود زندگی کند.
«حمایت مستقیم» دقیقاً یعنی چه؟
پیش از هر قضاوتی باید میان دو مفهوم متفاوت تفکیک قائل شد: «حمایت مستقیم» و «حمایت غیرمستقیم». حمایت مستقیم به مداخلات قیمتی و معاملاتی گفته میشود؛ خرید و فروش مستقیم سهام توسط نهادهای دولتی، قیمتگذاری دستوری، تعیین سقف یا کف برای دامنه نوسان و تزریق منابع برای مهار ریزش. در مقابل، حمایت غیرمستقیم به اصلاح قوانین، ارتقای شفافیت، توسعه ابزارهای مالی، تقویت نهاد ناظر و آموزش سرمایهگذاران اشاره دارد که در آن دولت نه خریدار، بلکه «تنظیمگر» است.
وقتی دبیرکل کانون کارگزاران میگوید بازار سرمایه دیگر به حمایت مستقیم نیاز ندارد، در واقع پیشنهاد میدهد که سیاستگذار به جای خرید سهام و مدیریت قیمت، به اصلاح ساختار بپردازد. این ادعا اما نیازمند سنجههای عینی است: عمق و نقدشوندگی بازار، تنوع ابزارهای معاملاتی، نسبت سهامداران حرفهای به خرد، کیفیت گزارشگری مالی ناشران و میزان مقاومت بازار در برابر شوکهای بیرونی. بدون این سنجهها، «نیاز نداشتن به حمایت» صرفاً یک روایت خوشآیند است که میتواند در اولین بحران، اعتبار خود را از دست بدهد.
علتها؛ چرا این روایت اکنون مطرح میشود؟
طرح این اظهارنظر در مقطع کنونی تصادفی نیست و ریشه در مجموعهای از تحولات ساختاری، اقتصادی و مدیریتی دارد. از منظر ساختاری، بازار سرمایه ایران در سالهای اخیر شاهد رشد صندوقهای سرمایهگذاری، گسترش معاملات آنلاین و حضور پررنگتر نهادهای مالی بزرگ بوده است؛ تحولاتی که ترکیب سهامداران را از سرمایهگذاران هیجانی به فعالانی با ابزارهای تحلیل و مدیریت ریسک تغییر داده است. توسعه ابزارهای مشتقه، اختیار معامله و انواع صندوقها نیز به بازار امکان داده تا بدون نیاز به مداخله مستقیم، بخشی از ریسک خود را مدیریت کند.
از منظر اقتصادی، کاهش نسبی انتظارات تورمی و تغییر رفتار بازارهای موازی مانند ارز و طلا، جذابیت نسبی بورس را برای سرمایهگذاران تازهوارد تغییر داده است. از منظر مدیریتی و بودجهای نیز، محدودیت منابع دولت برای تزریق نقدینگی و فشار ناترازیهای بودجه و انرژی، ادامه مدل حمایتی پرهزینه را عملاً ناممکن کرده است. در کنار این عوامل، یک انگیزه رفتاری نیز وجود دارد: خستگی بازار از وعدههای تکراری و تلاش برای بازسازی اعتماد از طریق تغییر الگوی انتظارات. بیان اینکه «بازار روی پای خود ایستاده است» میتواند خود عاملی برای تقویت اعتماد عمومی باشد؛ اما همین جمله در صورت نبود زیرساختهای لازم، به ابزاری برای فرار از مسئولیتهای حمایتی نیز تبدیل میشود.
پیامدها؛ بلوغ، ریسک و مسئولیتپذیری
اگر این روایت در عمل محقق شود، نخستین پیامد مثبت آن، حرکت به سمت قیمتگذاری مبتنی بر بنیادهاست. در چنین شرایطی، سهم بر اساس سودآوری، جریان نقدی و چشمانداز صنعت ارزشگذاری میشود و نوسانهای هیجانی که نتیجه ورود و خروج پولهای دولتی است، به تدریج کاهش مییابد. کاهش ریسک سیستماتیک مداخله نیز میتواند زمینه جذب سرمایهگذاران حرفهای و نهادی را فراهم کند و بازار را به ابزاری واقعی برای تأمین مالی بنگاهها تبدیل کند.
اما این مسیر پیامدهای منفی نیز دارد. اگر بازار هنوز از نظر عمق، نقدشوندگی و تنوع سرمایهگذار آماده نباشد، حذف زودهنگام حمایتها میتواند در مواجهه با شوکهای بیرونی، مانند نوسانهای نرخ ارز یا تشدید ناترازی انرژی، به ریزشهای عمیقتر بینجامد. برای سهامدار خرد نیز معنای این گذار روشن است: دیگر نمیتوان روی «ناجی دولتی» حساب باز کرد و سواد مالی، تنوع سبد و مدیریت ریسک به ضرورتهای فردی تبدیل میشود. برای ناشران نیز فشار برای شفافیت، سودآوری واقعی و کیفیت گزارشهای مالی بیشتر خواهد شد و دیگر نمیتوان با اتکا به رانت یا سیگنالهای حمایتی، قیمت سهم را بالا نگه داشت.
بازیگران و ذینفعان؛ چه کسی برنده و چه کسی بازنده است؟
در این گذار، هر یک از بازیگران بازار موقعیت متفاوتی پیدا میکنند. سهامداران خرد که بخش بزرگی از سرمایههای مردمی را نمایندگی میکنند، در بلندمدت برندهاند اگر سواد مالی خود را ارتقا دهند؛ اما در کوتاهمدت، اگر بازار با نوسان ناگهانی مواجه شود، نخستین گروهی خواهند بود که زیان میبینند. کانون کارگزاران و کارگزاران نیز از کاهش مداخله سود میبرند، زیرا معاملات بر پایه تحلیل واقعی شکل میگیرد و اعتماد دوباره به کارگزاریها بازمیگردد؛ در عین حال، آنها در بحرانها مسئولیت بیشتری برای مدیریت انتظارات بر عهده خواهند داشت.
سازمان بورس و نهاد ناظر نیز باید نقش خود را از «مدیر بازار» به «تنظیمگر و ناظر» تغییر دهند؛ تحولی که نیازمند ابزارهای نظارتی قویتر و استقلال بیشتر است. دولت و نهادهای عمومی اگرچه از بار مالی حمایت مستقیم رها میشوند، اما ابزار کنترل روانی بازار را از دست میدهند و دیگر نمیتوانند با یک وعده، شاخص را جابهجا کنند. در سوی دیگر، نهادهای مالی بزرگ، صندوقهای بازنشستگی و شرکتهای سرمایهگذاری نقش پررنگتری پیدا میکنند و عملاً به «تثبیتکنندههای طبیعی» بازار تبدیل میشوند؛ مشروط بر اینکه خود از استقلال و انضباط مالی لازم برخوردار باشند.
سناریوهای پیش رو
برای آینده این گذار میتوان سه سناریوی اصلی ترسیم کرد. سناریوی خوشبینانه، بازار به بلوغ واقعی میرسد؛ رشد شاخص بر پایه سودآوری و جریان نقدی شرکتها شکل میگیرد، سرمایهگذاران نهادی و حتی خارجی جذب میشوند و نوسانهای هیجانی به حداقل میرسد. در این سناریو، بورس به کانال اصلی تأمین مالی بنگاهها تبدیل میشود و جمله «بازار به حمایت نیاز ندارد» به یک واقعیت تجربی بدل میگردد.
سناریوی بدبینانه اما حکایت دیگری دارد: اگر حذف حمایتها زودهنگام و در بحبوحه ناترازیهای انرژی و بودجه اتفاق بیفتد، بازار در برابر نخستین شوک بیرونی تاب نمیآورد و ریزش عمیق، بار دیگر سهامدار خرد را فراری میدهد. در این حالت، اعتماد از دست رفته سالها بازنمیگردد و روایت «استقلال بازار» به یک آزمون شکستخورده تبدیل میشود. سناریوی واقعبینانه اما ترکیبی است: دولت دیگر مستقیماً سهام نمیخرد، اما با کاهش ریسکهای سیستمی، اصلاح قوانین، افزایش شفافیت و توسعه ابزارهای پوشش ریسک، زمینه بلوغ تدریجی بازار را فراهم میکند. در این سناریو، «حمایت» از شکل خرید سهام به شکل اصلاح ساختار تغییر میکند و بازار به تدریج استقلال واقعی به دست میآورد.
جمعبندی؛ استقلال بازار یک پروژه است، نه یک شعار
بازار سرمایه ایران در آستانه گذاری مهم از دوران «بازار حمایتی» به «بازار نهادی» قرار دارد و اظهارنظر دبیرکل کانون کارگزاران، نشانهای از بلوغ فکری فعالان این عرصه است. اما استقلال از حمایت مستقیم تنها زمانی معنا پیدا میکند که نهاد ناظر قوی، شفافیت بالا، عمق کافی و سهامدار آگاه وجود داشته باشد؛ در غیر این صورت، این جمله صرفاً یک شعار باقی میماند که در اولین بحران، اعتبار خود را از دست میدهد.
مسیر پیشنهادی این است که سیاستگذار به جای قطع ناگهانی حمایتها، آن را به اصلاحات ساختاری تبدیل کند: تقویت نظارت، شفافسازی اطلاعات، توسعه ابزارهای مدیریت ریسک و آموزش عمومی سواد مالی. رسانهها نیز نقشی کلیدی در این گذار دارند؛ آنها باید به جای دامن زدن به انتظارات هیجانی، به فهم عمومی از ریسک و بازده در بازار سرمایه کمک کنند. اگر این پروژه به درستی مدیریت شود، بازار سرمایه ایران میتواند از یک «بازار وابسته به سیگنال» به یک «بازار مبتنی بر بنیاد» تبدیل شود؛ دستاوردی که به نفع تمام بازیگران و در نهایت به نفع اقتصاد ملی خواهد بود.
نظرات (0)